宏观专题：美国债务上限危机的推演与影响
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投资要点：
核心观点。当前1年期美国主权CDS隐含美国债务违约概率约3.5%。基准假设下，我们预计美国两党会在触及X-date前达成一致，通过一份附带支出削减条件的法案，将债务上限上调1.5万亿美元。2011年债务上限危机期间，市场以避险交易为主导，美股与美债利率下跌、避险货币与黄金上涨。当前，尽管预计债务上限危机最终大概率不会造成美国国债的实质性违约，但一旦债务危机过去，预计财政部将加大短债发行，届时市场流动性存在被财政部收水风险。
技术帖：1年期美国主权CDS隐含美国债务违约概率约3.5%。虽然当前160bps的1年期美国主权CDS与2011、2013年期间80bps的水平相比明显更高，但这并非对应着市场正在计价更高的违约风险。根据芝加哥联储工作论文，当前的CDS溢价更多来自①最便宜交割债券的价格处于低位；②对美元汇率的悲观预期；③小众分割市场的投资者预期。根据芝加哥联储测算，当前1年期CDS隐含的美国政府违约概率约3.5%，与2013年时的违约概率相近，低于2011年6%的违约概率。
本轮美国债务上限推演。在更临近X-date前，两党所僵持的无外乎是民主党的“直接将债务上限上调1.5万亿美元”还是共和党的“附加4.8万亿美元的支出削减”。但根据历史经验，大概率会是在朝的民主党向在野的共和党妥协，未知的只是共和党的“阳谋”是否会出现一定程度的妥协。触及X-date，目前看更像是肥尾风险。基准假设下，我们预计美国两党会在触及X-date前达成一致，通过一份附带支出削减条件的法案，将债务上限上调1.5万亿美元。
债务上限危机对市场的影响：避险交易与收紧流动性。①避险交易。以最典型的2011年债务上限危机为例可看出，资产价格主要交易的是避险，且避险行情在债务上限上调后仍有“余波”，部分来自美国主权评级下调影响。避险交易触发美股与美债利率下跌、避险货币与黄金上涨。②收紧流动性。债务上限危机解决后，预计财政部将加大短债发行，带来TGA上升。由于美联储对市场的净流动性投放等于总资产减去TGA与逆回购，这意味着在假定美联储总量QT不变的情况下，当TGA大幅抬升，存在银行准备金大幅流出的风险。在相对悲观的情况下，TGA的增加导致银行准备金流失，即银行主体本身或银行体系负债端的客户作为购买美国国债的主要投资者。在这种情况下，美联储向市场投放的净流动性或将降低，流动性收紧导致资产价格承压。
风险提示：两党就债务上限上调持续僵持，美国债务未能及时上调，触及X-date并导致美国国债陷入技术性违约。
